本文來自微信公眾號：斑馬消費，作者：陳曉京

國旅聯(lián)合要跨界飲用水賽道，變身“大自然的搬運工”，這件事現(xiàn)在已經(jīng)基本落定。

5月21日，國旅聯(lián)合發(fā)布公告，公司計劃通過發(fā)行股份+支付現(xiàn)金的方式，收購江西潤田實業(yè)的全部股權(quán)，目前這一收購事項已經(jīng)通過上交所的審核，只需要等待證監(jiān)會完成注冊就能正式實施。

闖蕩市場多年的江西本土水企潤田，終于磕磕絆絆地拿到了進入資本市場的入場券。而對國旅聯(lián)合來說，這次收購來得正是時候：不僅能快速扭虧、改善公司基本面，還能推動企業(yè)從傳統(tǒng)文旅業(yè)務(wù)跨界切入包裝飲用水賽道，最終形成飲用水業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)數(shù)字營銷業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動的業(yè)務(wù)格局。

從公開披露的數(shù)據(jù)來看，江西潤田的盈利能力確實十分亮眼，但在頭部水企不斷下沉搶市場的行業(yè)背景下，潤田深耕江西攢下的本土優(yōu)勢，正在一點點被擠壓削弱。

未來潤田是繼續(xù)守好江西大本營，還是咬咬牙加速推進全國化，每一步選擇都充滿挑戰(zhàn)。而并入上市公司體系之后，雙方的業(yè)務(wù)協(xié)同、內(nèi)部團隊磨合等等問題，也都是擺在面前的嚴峻考驗。

作價30億的國資整合

籌備了將近一年，國旅聯(lián)合（600358.SH）收購江西潤田實業(yè)100%股權(quán)的事項，前段時間已經(jīng)走完了核心審核流程。

5月21日，國旅聯(lián)合公告稱，這次發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金的交易，已經(jīng)獲得上交所審議通過，有“江西省水”之稱的潤田，曲線上市已經(jīng)是板上釘釘?shù)氖隆?/p>

本次交易采用收益法評估，江西潤田全部股東權(quán)益的評估價值為30.09億元，相比賬面價值增值率達到153.83%。上市公司將以發(fā)行股份的方式支付7成交易對價，也就是約21.06億元，剩下的30%約9.03億元以現(xiàn)金方式支付。

這次交易本質(zhì)上是江西國資體系內(nèi)部的資源整合，交易完成后國旅聯(lián)合仍牢牢掌握在江西國資手中。交易之前，江旅集團持有國旅聯(lián)合19.57%的股權(quán)，是上市公司的控股股東；江西國資委通過江旅集團和南昌江旅間接控制上市公司24.30%的股權(quán)，是實際控制人。

交易完成后，江西國資委通過江西潤田的控股股東江西邁通、江旅集團以及南昌江旅，間接控制國旅聯(lián)合39.41%的股權(quán)，控股權(quán)進一步集中。

收購盤活上市公司基本面

國旅聯(lián)合斥巨資拿下潤田，不只是拓展業(yè)務(wù)邊界，更是為了扭轉(zhuǎn)自身常年經(jīng)營不佳的頹勢。

長期以來，國旅聯(lián)合的核心業(yè)務(wù)是互聯(lián)網(wǎng)數(shù)字營銷和跨境電商，但經(jīng)營狀況一直沒有起色。2023年到2025年，公司的營業(yè)收入從5.80億元下滑到4.27億元，這三年的歸母凈利潤全部為負，累計虧損達到1.18億元。

收購江西潤田之后，國旅聯(lián)合將形成以包裝飲用水為主業(yè)，數(shù)字營銷和跨境電商為輔的新業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，也就是快消品+消費服務(wù)雙輪驅(qū)動，上市公司的財務(wù)基本面有望得到徹底改善。

據(jù)上海證券報測算，以2025年10月底的數(shù)據(jù)計算，收購?fù)瓿珊髧寐?lián)合的總資產(chǎn)將從4.54億元增長到21.76億元，歸母凈資產(chǎn)從0.51億元增長到15.30億元，資產(chǎn)負債率也會從87.44%大幅下降到29.41%，財務(wù)安全程度大幅提升。

瓶裝水是典型的剛需、高復(fù)購、高毛利行業(yè)，2025年，農(nóng)夫山泉創(chuàng)始人鐘睒睒以5300億元的財富第四次登頂《胡潤百富榜》中國首富，支撐他身家的核心就是瓶裝水業(yè)務(wù)。

同樣，國旅聯(lián)合借收購潤田切入包裝飲用水賽道，也能快速享受到行業(yè)紅利。

根據(jù)公告披露，2023年、2024年以及2025年前十個月，江西潤田分別實現(xiàn)營業(yè)收入11.36億元、12.52億元和12.48億元；對應(yīng)歸母凈利潤為1.45億元、1.76億元和2.24億元，毛利率分別達到36.29%、37.02%和39.27%，盈利十分穩(wěn)健。

江西邁通和潤田投資共同做出業(yè)績承諾，2026年到2028年，江西潤田實現(xiàn)的凈利潤分別不低于1.83億元、1.94億元和2.07億元，三年累計承諾凈利潤合計5.84億元。

區(qū)域品牌的增長瓶頸待破

對國旅聯(lián)合來說，飲用水業(yè)務(wù)和原有業(yè)務(wù)確實有不錯的協(xié)同價值，但潤田的區(qū)域性短板，是制約其長期增長的核心瓶頸。

潤田一直被稱為“江西省水”，江西市場常年貢獻了潤田70%的收入，在當?shù)氐氖袌稣加新式咏?0%，品牌滲透率非常高；但潤田的全國化布局還剛剛起步，目前省外市場只覆蓋了東北和部分華東城市，短期之內(nèi)很難復(fù)制江西大本營的成功。

在“強區(qū)域、弱全國”的格局下，潤田還要面對行業(yè)頭部企業(yè)的持續(xù)擠壓。現(xiàn)在國內(nèi)包裝飲用水市場已經(jīng)形成了農(nóng)夫山泉、華潤怡寶、娃哈哈三足鼎立的局面，這些頭部企業(yè)不斷下沉搶占區(qū)域市場，讓像潤田這樣的區(qū)域品牌生存壓力越來越大。

哪怕是潤田優(yōu)勢明顯的平價純凈水賽道，也在被各大頭部品牌滲透，潤田原有的性價比優(yōu)勢正在慢慢被削弱。

而在以“潤田翠”為核心的高端礦泉水賽道，除了要面對三大頭部品牌的圍堵，還要應(yīng)對外資品牌和本土新興品牌的競爭。

目前潤田的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以純凈水和礦泉水為主，2023年到2025年前十個月，純凈水收入分別為8.84億元、9.72億元和9.91億元，收入占比從77.78%提升到79.43%；同期礦泉水的收入占比從22.22%下降到18.61%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有進一步偏重平價的趨勢。

從規(guī)模上看，農(nóng)夫山泉、華潤怡寶的包裝飲用水業(yè)務(wù)已經(jīng)達到200億到300億的體量，而潤田的營收還維持在10億元級別，規(guī)模差距導(dǎo)致潤田在渠道、品牌以及原材料采購端的話語權(quán)都偏弱，競爭中處于劣勢。

就算國旅聯(lián)合推動潤田加快全國化布局，渠道建設(shè)、品牌推廣以及產(chǎn)能利用率不足等等問題，都是必須面對的現(xiàn)實挑戰(zhàn)。

完成收購只是轉(zhuǎn)型的第一步，短期來看確實能快速改善上市公司的基本面；但長期來看，潤田對江西市場的高度依賴、行業(yè)巨頭的持續(xù)擠壓，都決定了它要成長為全國性的包裝飲用水龍頭，難度非常大。