本文來自微信公眾號(hào)： 過客財(cái)經(jīng) ，作者：DBS路人甲

券商資管行業(yè)發(fā)展歷史悠長(zhǎng)，最早可追溯到2001年，和誕生于1998年的公募基金相比，兩者資歷相近，堪稱行業(yè)堂兄弟。

從2018年資管新規(guī)正式落地開始，券商原本的大集合產(chǎn)品正式啟動(dòng)公募化改造進(jìn)程，到現(xiàn)在已經(jīng)過去整整八年。如今，拿到公募牌照的券商資管，在整個(gè)公募行業(yè)里到底處在什么位置，又擁有多少行業(yè)存在感？

先入者的先發(fā)優(yōu)勢(shì)

如果把拿到公募牌照的券商資管，和同時(shí)間段成立的普通公募基金公司做對(duì)比，目前的規(guī)模數(shù)據(jù)看起來其實(shí)還算亮眼。

數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，DBS路人甲整理，數(shù)據(jù)截止時(shí)間：2026年一季末

伴隨新基金法正式實(shí)施，2013年成為公募牌照發(fā)放的高峰年份。除了東證資管之外，當(dāng)年成立的新基金公司還包括華潤(rùn)元大、前海開源、太平基金、江信基金、東海基金、中加基金、興業(yè)基金、浙商資管、京管泰富、國(guó)聯(lián)基金、鑫元基金、上銀基金、中信建投基金、興銀基金、國(guó)壽安保基金以及永贏基金。

作為全行業(yè)第一個(gè)拿下公募牌照的機(jī)構(gòu)，截止到2026年一季度末，東證資管不管是總管理規(guī)模，還是剔除貨幣基金后的非貨規(guī)模，目前仍然穩(wěn)坐券商資管行業(yè)的第一把交椅，坐實(shí)了“早起的鳥兒有蟲吃”的說法。就算放在2013年同期成立的一眾基金公司里，東證資管的規(guī)模也僅排在永贏基金和國(guó)壽安保之后，表現(xiàn)不弱。

但只看規(guī)模這單一維度的話，除了頭部突出的東證資管，剩下券商資管的整體表現(xiàn)其實(shí)并不算出彩?；蛟S有人會(huì)提出疑問，這不還是比很多次新基金公司的數(shù)據(jù)要好看嗎？

其實(shí)這筆賬不能算得這么簡(jiǎn)單直白。按照證監(jiān)會(huì)的政策要求，券商資管子公司申請(qǐng)公募牌照，需要滿足“一參一控一牌”規(guī)則下明確的規(guī)模門檻，其中要求最近三年的季均證券資產(chǎn)管理規(guī)模不低于100億元，且權(quán)益類證券資產(chǎn)管理規(guī)模不低于50億元。

整體來看，想要申請(qǐng)公募牌照的券商資管，本身就已經(jīng)是“帶資進(jìn)組”，和同期從零起步成立的基金公司相比，原本的起點(diǎn)就不在同一水平線上。

對(duì)中小券商來說，想要摸到申請(qǐng)公募牌照的門檻就已經(jīng)十分困難，就算是頭部券商，也沒辦法順理成章拿到牌照。比如2025年資管業(yè)務(wù)收入排名最高的兩家券商，分別是中信證券和廣發(fā)證券，當(dāng)年兩家的資管業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入分別達(dá)到121.77億元和77.03億元，但這兩家的資管子公司都還沒有拿到公募牌照。

2013年8月，東方證券資產(chǎn)管理拿下了全行業(yè)第一張券商資管公募牌照。在這之后，東方紅系列產(chǎn)品依托亮眼的權(quán)益投資業(yè)績(jī)，迅速在業(yè)內(nèi)破圈。2017年，東方紅旗下基金幾乎霸占了年度收益排行榜的前排位置，陳光明、林鵬等掌舵人也成為投資圈的頂流人物。在券商資管進(jìn)軍公募行業(yè)的第一個(gè)五年，算得上是一路高歌猛進(jìn)，發(fā)展勢(shì)頭迅猛。

但故事并沒有順著“券商資管全面占領(lǐng)公募賽道”的方向走下去。

在主動(dòng)權(quán)益領(lǐng)域做到規(guī)模、品牌雙雙躍居行業(yè)頭部，只是東證資管故事的開篇。隨之而來的是一堆棘手的問題：除了核心投研人員持續(xù)流失之外，在牛市高點(diǎn)發(fā)行的一眾三年持有期產(chǎn)品出現(xiàn)虧損，也直接引發(fā)了投資者的信任危機(jī)。

而券商資管的公募擴(kuò)軍步伐也就此停了下來。截止到2026年一季度末，全行業(yè)30家券商資管子公司中，只有14家成功獲批公募資格，而且從2023年招商資管、興證資管獲批之后，就再也沒有新的公募牌照發(fā)放落地。

更具戲劇性的是，從2025年下半年開始，廣發(fā)資管、光證資管、國(guó)證資管、國(guó)金資管先后主動(dòng)撤回了公募牌照的申請(qǐng)。

大集合產(chǎn)品退場(chǎng)的選擇

大集合產(chǎn)品是券商資管發(fā)展歷史上一個(gè)特殊的時(shí)代產(chǎn)物。

2005年，光大證券發(fā)行了全行業(yè)第一只大集合產(chǎn)品——“光大陽光集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”。但在2013年之后，監(jiān)管部門不再批準(zhǔn)新設(shè)大集合產(chǎn)品，這批原本就帶有“類公募”屬性的產(chǎn)品，就此陷入了既不屬于私募也不屬于公募的尷尬境地。

2018年，資管新規(guī)配套細(xì)則明確要求，大集合產(chǎn)品需要對(duì)標(biāo)公募基金進(jìn)行管理，并且要求在2020年底之前完成改造。之后改造期限多次延期，最終 deadline 定在了2025年底。

這就引出了一個(gè)核心問題：沒有公募牌照的話，大集合要怎么完成公募化改造？

中信證券資管給出了一條“曲線救國(guó)”的路徑：把大集合產(chǎn)品的管理人，變更為券商控股的公募基金公司。

2025年，中信資管旗下的5只參公管理大集合產(chǎn)品，先后完成管理人變更，轉(zhuǎn)由華夏基金管理，產(chǎn)品類型也從“參公大集合”正式轉(zhuǎn)變?yōu)椤肮_募集證券投資基金”，原有的投資運(yùn)作保持不變，也解決了合規(guī)層面的問題。

類似的，東海證券、國(guó)元證券、方正證券、光證資管等多家機(jī)構(gòu)，也紛紛把自家的大集合產(chǎn)品交由旗下或者參股的公募基金管理。

這條路確實(shí)解決了合規(guī)層面的隱患，但同時(shí)也意味著：券商資管失去了直接管理公募產(chǎn)品的資格，之后只能專注于私募資管業(yè)務(wù)。

不過這個(gè)選擇也不一定是壞事，因?yàn)楫?dāng)前的公募賽道早已經(jīng)是一片紅海。

截止到2026年5月，全行業(yè)已有150家公募基金公司，除此之外還有15家持牌資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，包括14家券商資管和1家保險(xiǎn)資管，存量公募牌照已經(jīng)達(dá)到165張。公募基金的產(chǎn)品數(shù)量早就突破萬只，想要讓投資者看到自己的產(chǎn)品都已經(jīng)十分困難。券商資管作為公募行業(yè)的后來者，在銷售渠道、品牌影響力、投研體系建設(shè)等多個(gè)方面都不占據(jù)優(yōu)勢(shì)。

除此之外，監(jiān)管層的態(tài)度也逐漸收緊。從2024年開始，監(jiān)管層對(duì)券商資管子公司公募牌照的批復(fù)節(jié)奏明顯放緩，業(yè)內(nèi)人士直言：“現(xiàn)在監(jiān)管更偏向于觀察存量機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)型效果，不會(huì)盲目放行新牌照?！?/p>

最后，公募業(yè)務(wù)的高昂成本和有限的業(yè)務(wù)協(xié)同，也讓不少券商望而卻步。設(shè)立資管子公司、搭建公募投研團(tuán)隊(duì)、建立合規(guī)風(fēng)控體系、鋪設(shè)銷售渠道……這一系列投入動(dòng)輒就需要大幾千萬甚至上億元，對(duì)一個(gè)已經(jīng)接近充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)來說，并不是一筆劃算的買賣。尤其是中小券商，連權(quán)益類資管規(guī)模不低于50億的申請(qǐng)門檻都很難跨過。

城外的人想要沖進(jìn)去，城里的人也大多在掙扎求存，進(jìn)退之間，券商資管的公募路早已經(jīng)成了一座進(jìn)退兩難的圍城。